קישורים שונים
 
  אם יש דרך לעשות עסקה עקומה, אריק רייכמן כבר ימצא אותה



הקרב על החלב

אם יש דרך לעשות עסקה עקומה, אריק רייכמן כבר ימצא אותה

מאת סיון קלינגבייל ויורם גביזון

אריק רייכמן, מנכ"ל תנובה, יצר הליך מכירה כאוטי וכמעט חסר קריטריונים, לקח לעצמו מנדט להפסיק את ההתמחרות מבלי שימצה את התמורה המירבית לבעלי המניות, ולא הצליח לסלק את הספקות הכבדים בקרב יצרני החלב ביחס להסכם שאמור להבטיח את עתידם


"רשרוש השטרות והביטחון שבהסכם החלב הם השכנוע הטוב ביותר", אמר אריק רייכמן, מנכ"ל תנובה, כאשר נשאל אם בכוונתו לצאת למסע בין חברי תנובה במטרה לגייס את תמיכתם. הביטחון של רייכמן נראה מופרז מעט שבועיים לאחר ההכרזה על מכירת תנובה לקרן אייפקס לפי שווי חברה של 1.025 מיליארד דולר. רייכמן, שסבר שהכסף ישתיק את הביקורת ויכריע את ההתנגדות של יצרני החלב לעסקה, עלול להתאכזב.

סימני השאלה באשר להליך המכירה והשיקולים שהינחו את רייכמן ו-וועד הנהלת תנובה הולכים ונערמים. העסקה חשופה להתקפות משפטיות שעלולות לעכב את ביצועה והשלמתה נראית ודאית פחות נוכח ההתארגנות של יצרני החלב לגיבוש הצעה נגדית שתועלה בוועידת תנובה הקרובה במארס 2007.

מכירת תנובה היא אירוע יוצא דופן. משא ומתן על מכירת השליטה בחברה מנוהל בדרך כלל על ידי בעליה, ולא על ידי הנהלתה. יתרה מזו, יצרני החלב, שהם חלק לא מבוטל מבעלי הנכס, יהיו תלויים לפרנסתם בקשריהם עם תנובה גם לאחר שהשליטה תימכר.

משום כך הצלחתו של מהלך זה מותנית באמון הדדי, אלא שבין הנהלת תנובה ליצרני החלב שורר חוסר אמון מוחלט זה זמן רב. בתוך כך, ועידת תנובה, שהיא מקור הסמכות של ההנהלה, לא נתנה בכנס האחרון שלה ב-2003 מנדט מפורש למכור את החברה, אלא רק להכניס משקיע.

ניתן היה לצפות שבנסיבות אלה הנהלת תנובה תנקוט במשנה זהירות בבואה למכור את החברה. הנהלת החברה היתה אמורה למכור את השליטה בנוהל פומבי, מסודר ומובנה הכולל לוח זמנים מפורט להגשת מועמדות, לכניסה לחדר מידע, ולהגשת הצעות. הנהלת תנובה שלקחה על עצמה למכור עבור בעליה נכס שצברו ב-80 שנות עבודה קשה, יכלה למנות לשם כך בנק השקעות מנוסה שמתמחה בעסקות מסוג זה.

בעלי השליטה בחברת גרנית, למשל, שנסחרה בבורסה בשווי 212 מיליון דולר, שכרו את שרותיו של בנק ההשקעות מריל לינץ'. תנובה חברת המזון הגדולה בישראל בחרה במגנה קפיטל, גוף אלמוני יחסית.

מכירה חובבנית:

התוצאה היא שהשליטה בחברה של מיליארד דולר נמכרה כמעט בחשאי על ידי הנהלת תנובה שפנתה וקיבלה פניות מגופים שונים. ייתכן שהסיבה לכך היתה הרצון למזער את החשיפה של סודות מסחריים, אבל ברור שתנובה לא מיצתה את האפשרות לגייס לתהליך המכירה מספר רב ככל האפשר של מקסימום גורמים מעוניינים.

ועד הנהלת תנובה ניהל את המכירה בצורה חובבנית ולא שקופה, גם לאחר שנבחרו חמש המועמדות הסופיות לרכישה. תהליך מכירה נורמלי היה כולל הגדרה של מערכת קריטריונים ברורה ובהירה וניקוד לכל אחת מהן כדי להביא את ההצעות השונות למכנה משותף רחב ככל האפשר. בדרך זו ניתן היה לבצע התמחרות בין ההצעות השונות ולהבטיח בכך שבעלי המניות יקבלו תמורה כספית מקסימלית.

הנהלת תנובה לא עשתה זאת, להפך. היא פיתחה הליך פתוח וחסר קריטריונים כמעט לגמרי. המועמדות נדרשו להסכים לשני קריטריונים בלבד: מחיר מינימום של 800 מיליון דולר והתחייבויות לקיים את הסכם החלב, כלומר לרכוש מיצרני החלב שהם בעלי מניותיה של תנובה את החלב הגולמי שהם מייצרים ב-12-15 השנים הבאות על פי נוסחת המחיר הנוכחית (מחיר המטרה).

ההנהלה הבהירה שמכירת תנובה אינה מיכרז ואינה כפופה לדיני המכרזים, ושמרה לעצמה את הזכות "לקבל כל החלטה בעניין לפי שיקול דעתה המוחלט ועל פי קריטריונים שתמצא לנכון ובין היתר נתוני המציעה, שווי ההצעה, והתאמה לדרישות". סעיף זה הפקיד את שיקול הדעת הבלעדי בבחירת הזוכה בידי גוף שלאריק רייכמן השפעה מהותית עליו. משמעותו היא שקריטריונים איכותיים ולא כמותיים, שרייכמן ו-וועד ההנהלה לא פירטו, עשויים לקבוע את זהות הזוכה.

תהליך מכירה מבולבל וכאוטי גרם לכך שבקו הסיום ניצבו בפני ועד ההנהלה של תנובה חמש הצעות, שלמעט המחיר קשה היה להשוות ביניהן או לשקלל את הפערים ביניהן. לא זו בלבד שתהליך המכירה של תנובה לא התנהל בצורה מסודרת, אלא שבסופו לקח לעצמו אריק רייכמן וחבריו לוועד ההנהלה מנדט לא ברור להפסיקו.

ההחלטה להפסיק את תהליך ההתמחרות בעיצומו מבלי לקיים שלב של התמחרות סופית בין שתי ההצעות הטובות ביותר - של מאיר שמיר-מריל לינץ' (1.04 מיליארד דולר) ואפריקה-ישראל (1.045 מיליארד דולר) - היה אולי שיאו של הפיאסקו. תהליך ההתמחרות נעצר ללא הסבר מבלי למצות את הניסיון להשיג בעבור בעלי המניות את המחיר הגבוה ביותר שיוכלו להשיג.

אייפקס קיבלה פטור מחלוקת דיווידנדים:

רייכמן היטיב לבטא את התוצאה המשונה של התהליך כשאמר כי "ההצעה של אייפקס לא היתה הגבוהה ביותר אבל היתה גבוהה דיה כדי לקבוע שהיא הטובה ביותר". כנראה המשפט האחרון שאפשר לצפות ממי שמכריז בגאוה על סיומו של תהליך מכירה. רייכמן טען במסיבת העיתונאים שוועד ההנהלה קיבל את ההצעה הטובה ביותר שיכול היה לקבל בהתחשב במגבלות שנבעה מהמחוייבות להסכם החלב על הרוכש. אבל הוא לא טרח כלל להסביר מי הסמיך אותו לוותר בשם בעלי המניות על עשרות ואולי מאות מיליוני דולרים.

אלמלא בחר רייכמן במודע לעצור את תהליך ההתמחרות, אפשר היה להעריך ביתר דיוק על כמה כסף ויתרו בעלי מניותיה של תנובה תמורת אותה התאמה משוערת של אייפקס לחזונה של תנובה ולאסטרטגיה שרייכמן עצמו התווה. מעבר לכך, ועד הנהלת תנובה, בראשות רייכמן, שכח לספר במסיבת העיתונאים שאייפקס קיבלה פטור מחלוקת דיווידנד לחברי תנובה בשווי של 15 מיליון דולר, בעוד שאפריקה-ישראל, למשל, נתבעה לשלם דיווידנד של 49 מיליון דולר בגין רווחי 2005-2007.

רייכמן הבליט במסיבת העיתונאים את הישגו הגדול: הנכונות של אייפקס להתחייב לרכוש מבעלי המניות של תנובה את החלב על פי מחיר המטרה. ייתכן שההסכם שהושג עם אייפקס אכן מבטיח את עתידם של הרפתנים - רייכמן לא חשף אותו - אבל עיון בנוסח ההתחייבות להסכם החלב שתנובה ביקשה מהמתמודדות לאמץ, מעורר את השאלה עד כמה מוצקה ההתחייבות שלקחה על עצמה אייפקס.

נוסח המחויבות שתנובה דרשה מהמועמדות קובע שתנובה תתמוך באופן פעיל בתכנון משק החלב ובקיום משטר מכסות חלב יעיל. כל עוד יישמר התכנון במשק החלב, מחויבת קבוצת תנובה לתשלום מחיר המטרה ליצרנים עבור חלב גולמי. במצבי קיצון חריגים שבהם יתברר שרכישת החלב במחיר המטרה מובילה את קבוצת תנובה להפסד, היא רשאית לפנות לגופים יציגים של המגזר החקלאי בדרישה לשינוי נוסחת המחיר. בהעדר הסכמה יכריע בעניין גורם כלכלי מוסמך בעל מוניטין מהשורה הראשונה בישראל.

עוד קובע ההסכם ש"אם יתברר כי מתחריה העיקריים של תנובה פועלים באופן שונה ורוכשים חלב גולמי באופן עקבי ומתמשך במחיר הנמוך ממחיר המטרה, תוכל גם קבוצת תנובה לרכוש חלב במחיר מופחת". כלומר, המחויבות של תנובה ליצרני החלב כפופה להצלחתן או כשלונן של מחלבות שטראוס וטרה לרכוש חלב במחיר נמוך יותר.

"כשראיתי את הנוסח הזה של הסכם החלב, לא ידעתי אם לצחוק או לבכות", אומר בכיר בקבוצת יצרני החלב. לדבריו, מחיר המטרה הוא עניין מורכב שקשור במספר רב של גורמים שלא כולם בידי תנובה. נוסח ההסכם מבוסס על אמירות כלליות שמבחינה משפטית ניתן לעקוף אותם ולהתחכם עמם בקלות.

"אין בו התחייבות מפורשת, אין בו סנקציה לתנובה אם תפסיק לרכוש חלב במחיר המטרה, ולא מוגדר בו פיצוי ליצרני החלב אם תנובה - תחת הבעלות החדשה - תפר את התחייבותה.

זהו מסמך כוונות כללי, מעין הצהרת בלפור. מה, למשל, משמעות הביטוי 'תנובה תתמוך באופן אקטיווי בתכנון משק החלב', ומי יגדיר מהו 'מצב קיצוני' שאם יתממש תוכל תנובה לפנות בבקשה לשנות את נוסחת מחיר המטרה?".

ערמה נאה של מרשרשים :

רייכמן מנסה להציג את הסכם החלב כהגנה על יצרני החלב, אבל ברור לגמרי שההגנה הטובה ביותר יכולה לבוא משני מקומות: אם יצרני החלב ימשיכו להחזיק במניותיהם הם יוכלו לנווט או להשפיע על מדיניותה של תנובה. הדרך השנייה היא רכישה נוספת של מניות שתיצור להם הגנה טבעית משחיקת מחיר המטרה, כי במקרה כזה שולי הרווח של תנובה יגדלו ורווחיהם כבעלי מניות יעלו.

"זהו תהליך שערורייתי. אם תנובה היתה חברה ממשלתית היו מזמן פוסלים את התהליך, ואם היא היתה חברה שנסחרת בבורסה כבר היו מוגשות תביעות נגד ועד ההנהלה. תנובה לא חברה ממשלתית או בורסאית ולכן העניין נופל בין הכסאות", אומר משתתף אחר בתהליך המכירה, ורומז כי הוא וקבוצות אחרות ממתינות להפלת עסקת אייפקס על ידי הוועידה בעוד שלושה חודשים, דבר שיסלול את הדרך לחזרתו לעסקה.

שבועיים לאחר שהוביל את התהליך של מכירת תנובה לשיאו, ברור שרייכמן לכוד בסתירות הפנימיות שיצר התהליך המשונה שבנה. אם ערמה נאה של מרשרשים היתה מטרת התהליך, אז מדוע נקטע תהליך ההתמחרות באיבו? ואם חשובה הבטחת עתידו של משק החלב המתוכנן, ברור שהמטרה לא הושגה שכן יצרני החלב ובראשם מאיר בראון אמרו כי "המסמך לא שווה את הנייר עליו נכתב". ואם לא די בכך, נאלץ רייכמן עצמו להדוף שוב ושוב שמועות על העדפה מכוונת של הצעתה של אייפקס.

תנובה: המהלך נבחן בכובד ראש

מתנובה נמסר בתגובה כי "הנהלת תנובה בחנה כמה הצעות שהונחו בפניה לכניסת משקיע כשותף לתנובה. לא מדובר במכרז או מעין מכרז, אלא במהלך עסקי אסטרטגי כולל שבו בחנה ההנהלה בכובד ראש ועל בסיס מערכת שיקולים כוללת את המציעות והצעותיהן כדי לבחור את השותפה המומלצת על ידה.

"לכל אורך התהליך נקטה תנובה קו בהיר ועקבי לפיו רכיב שווי תנובה חרף חשיבותו לא יהיה הרכיב המכריע, אלא חלק ממכלול שיקולים מקיף. זו, למשל, הסיבה לדרישת תנובה לעגן בהסכם ארוך טווח את "מחיר המטרה" חרף ההשלכות שיש לדרישה זו על שווי תנובה.

"בפני הנהלת תנובה עמדה המטלה הקשה של בחירת מועמדת מומלצת מבין הצעות שכולן היו ראויות ושנבחנו על יתרונותיהן וחסרונותיהן. בסופו של דבר ולאחר דיון מקיף שנערך בהנהלת תנובה, נבחרה קרן ההשקעות אייפקס כמועמדת עליה ממליצה ההנהלה לוועידת תנובה. בחירת אייפקס כמועמדת המומלצת חרף היות הצעתה נחותה מעט במונחים מספריים מהצעות אחרות, נעשתה מתוך הערכת ההנהלה כי בנסיבות ההצעות שנבחנו, אייפקס הינה המועמדת המתאימה לקבוצת תנובה על אפיוניה הייחודיים, חזונה העסקי ומטרותיה.

"בתהליך הגשת ההצעות ובחינתן, קיימו צוותי העבודה של תנובה מגעים עם כל אחת מהמציעות, וכל אחת ממציעות אלה הגישה בסופו של דבר את הצעתה שלה על פרטיה ותנאיה הספציפיים. תנובה אינה מתכוונת להיכנס לפרטי המגעים או ההצעות, מה גם שחלה ביחס אליהן חובת סודיות הדדית. הנהלת תנובה מודה לכל אלה שפנו אליה וראו בתנובה גוף ראוי להשקעה"
 
כל הזכויות שמורות להתאחדות מגדלי בקר בישראל, פותח ע"י אקול ענת קשב בע"מ